安信策略：机构化下核心资产的定价切入口、逻辑与框架( 四 )

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进一步，我们对Q1机构持仓进行深度分析后，认为有以下几个值得关注的特征：值得注意的第一个特征是：Q1顺周期+制造业获得进一步增持，“制造业回归”得到再次验证。
Q1获得较为明显增持的顺周期行业包括银行、石油石化、化工、煤炭、公用事业和钢铁。其中，Q1银行获大幅增持，核心原因是伴随着经济基本面恢复强劲，市场对后周期品种银行净利润进一步提升有所期待。同时，满足大量新发基金打底仓需求。同时，在一季度“涨价潮”和“碳中和”等利好因素下，钢铁、煤炭、公用事业和化工等行业获得增持。
顺周期行业自2020Q2起得到连续增持，说明步入后疫情时代，宏观基本面和微观企业实体均开始逐渐恢复正常，机构配置逐渐脱离此前直接受益疫情的板块，转向边际业绩弹性的高景气板块等，这符合我们在2020年6月外发专题《估值分化行情：逻辑、转机和抉择》中前瞻提出的“A股在2020年下半年将转向顺周期板块的判断” 。
同时，制造业方面，电子(光学光电(+1.47pct)，元器件(+0.37pct))；建材(装饰材料(+0.50pct)，结构材料(+0.11pct))；轻工制造(造纸(+0.26pct)、家居(+0.21pct))；机械(通用设备(+0.14pct)，仪表仪器(+0.13pct)、工程机械(+0.06pct))获得明显增持。符合在去年10月外发专题报告《后疫情时代的机构配置：景气扩散、内生修复与制造业回归》中，我们提出“制造业回归”的观点。此外，可以看到，地产后周期在一季度也是较为清晰的配置链条。

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值得注意的第二个特征是Q1以电新、汽车和食品饮料为代表的机构集中持股行业出现明显降温。Q1前期机构开始减持此前集中持股的行业，减持幅度最大的是以新能源产业链为代表的电新和汽车行业，绝对净减仓分别为-1.81pct和-0.60pct，即使剔除掉股价波动的影响，电新和汽车的相对净减仓也有-1.82pct和-0.38pct，相对而言，逻辑比较清晰且有业绩支撑食品饮料被减持的幅度较小，绝对净减仓-0.41pct，剔除掉股价下跌的影响后，相对持仓比例反而上升了0.21pct 。不过相比起此前连续的大幅加仓，可以看出上述三个行业的热度明显降温。这个符合我们在2021年1月底外发报告《立于机构持股“大美无疆”之下，面向“制造业回归”的“星辰大海”》中提出“要理性看待5%的”大美无疆的判断。

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值得注意的第三个特征是Q1机构针对电子和医药的逆势加仓，尤其电子行业，我们认为二季度值得重点关注。这两个行业在2020年都有着不错的表现，但在2021Q1随着机构集中持股行情的终结，电子和医药都出现了不小的跌幅。在此背景下机构仓位依旧提升，Q1电子和医药的绝对净增仓分别为，0.55pct和0.60pct，考虑到股价下跌的影响，两大行业的相对净增仓更是达到0.86pct和0.81pct 。可见，机构主动买入的热情依然较高。其中，电子行业主要集中在光学光电(+1.47pct)，元器件(+0.37pct)和半导体(+0.02pct)，医药行业主要集中在医疗服务(主要是医美(+0.61pct)、生物医药(+0.43pct) 。

安信策略：机构化下核心资产的定价 切入口、逻辑与框架( 四 )

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