海通策略：如何看流动性对股市的影响？( 三 )

【海通策略：如何看流动性对股市的影响？】在《增量资金望超两万亿——2021年资金入市测算-20201204》中，我们提出场外的增量资金在牛市孕育期尚在观望，在爆发期后期才开始入场，在泡沫期加速涌入。本轮牛市的孕育期从19/1/04上证综指的2440点至20/03/19的2646点，期间月均资金净流入约900亿元。上证综指2646点为此次牛市爆发期3浪的起点，截止20/09/30期间月均资金净流入约1200亿元，可见从资金面的角度看19、20年基本符合牛市孕育期和爆发期的资金入市特征。今年前三季度股市资金流入项合计2.4万亿，流出项合计1.1万亿，20Q1-Q3合计净流入1.3万亿。我们预计2020年全年资金净流入1.5万亿，2021年超2万亿元，具体测算数据如下表2 。

文章插图

文章插图
3.应对策略：向阳而生
宏观流动性拐点逐渐到来，明年牛市由基本面+情绪面驱动。18年底《穿越黑暗迎黎明——2019年A股投资策略-20181209》我们提出牛市将要来临，之后《现在类似2005年-20190217》、《再论19年类似05、12年：牛市蓄势-20190319》等报告论述类似05-07年的三年牛市望逐渐展开，并在《牛市有三个阶段-20190303》中明确提出牛市有三个阶段，驱动力、特征各不相同，19年为由资金面驱动的牛市孕育期。19年底《“牛”转乾坤——2020年A股投资策略-20191117》提出牛市仍在途中，20年市场进入了基本面和资金面双轮驱动的牛市爆发期。《“股”舞人心——2021年中国股市展望-20201127》进一步提出，展望21年，随着宏观经济复苏至正常水平，宏观政策也将逐步调整，牛市也将从20年的爆发期转变为21年由基本面和情绪面驱动的泡沫期，明年股市将是“股”舞人心的一年。其实，到目前为止，仍然有人怀疑19年以来的市场不是真正的牛市，只是结构性牛市或结构性行情，类似16年1月底-18年1月底。我们认为，二者有本质的差异，之前我们写过专题报告分析过，股市状态分为牛市、熊市、震荡市(结构市)，分别类似夏天、冬天、春秋天。16年1月底-18年1月底是类似春秋天的结构市，但19年以来是类似夏天的牛市，牛市三个特征全出现：指数普遍上涨、大多数个股涨、场外资金入市，而16年1月底-18年1月底一个都没有。最近公布的数据，20年11月M2同比为10.7%，较前期回升0.2个百分点，社融存量同比为13.6%，较前期下降0.1个百分点，宏观流动性指标目前仍较好，往后展望，大概率这些同比增速要出现回落的拐点，我们预计明年一季度后半段将出现。21年的市场将由基本面+情绪面驱动，目前A股盈利已步入上行周期，预计净利润累计同比高点持续到3季度，ROE在四季度见高点，目前情绪指标温度才60度左右(牛市高点100度)，牛市还在路上。

文章插图
中短期继续关注后周期的金融补涨机会。《牛市扩散——2020年中期A股投资策略-20200705》中我们就分析过，上半年创业板指表现强源于基本面没受到疫情冲击，先进入资金面+基本面驱动的牛市爆发期，下半年疫情得到控制，主板基本面好转，也将进入资金面+基本面驱动的牛市爆发期，扩散即是此含义，并且指出扩散分两步走，3季度汽车家电代表的早周期，4季度金融地产代表的后周期。3季度早周期行业已经崛起，4季度后周期正在发力，而资源股和金融股都属于后周期。资源股的持续性还需看全球需求复苏后续如何。相比之下，金融确定性更高一点，因为目前大金融板块整体涨幅低、配置低、估值低、基本面回升。银行、保险、券商20Q3单季度/20年上半年归母净利润同比增速分别为-4%/-9%、24%/-39%、73%/26% 。有投资者对金融估值修复行情颇有疑虑，担心修复空间不大。我们以银行为例回顾历史做一个大致的测算，申万一级行业中的银行指数目前PB(LF)仅0.71倍，12年底至13年初银行PB从低点1.07倍升至高点1.38倍，PB提升了28%，14年底至15年初银行PB从低点0.84倍升至高点1.25倍，PB提升了49% 。银行行业ROE下行的趋势中，估值中枢下移很正常，但目前银行PB毕竟才0.71倍，如果修复至0.9-1倍附近，空间也很可观。