“消费+科技”核心资产估值水位虽稍有缓解 ， 但仍接近历史极端水平 ， ERP仅0.2% ， 接近历史均值向下一个标准差水平 ， 处于历史20.0%分位数 。
中金公司量化团队则研究了“抱团”结束的影响 。根据中金公司策略团队此前研究 ， A股历史上机构投资者“抱团”现象前后共发生过四次 ， 第四次“抱团”可认为仍在进行中 。根据此前研究划分 ， 每次“抱团”持续时间约为2-3年 ， 头三次“抱团”板块分别为金融、消费及TMT板块 。
其表示 ， 收益上看 ， 机构“抱团”结束对主动公募基金表现影响相对有限：三次机构“抱团”结束前一段时间 ， 对应板块指数及市场指数表现弱势 ， 具体第一次“抱团”结束前一个月行业指数及市场指数基本横盘；第二次及第三次“抱团”结束前数月 ， 行业指数及市场指数均出现一定程度下跌 。在这样的市场环境下 ， 主动基金难以独善其身 ， 但收益均能跑赢对应“抱团”行业指数 。
中金量化团队指出 ， 三次“抱团”结束期间 ， 除第三次机构“抱团”外 ， 其余两次“抱团”结束时主动公募基金收益均跑赢沪深300指数 。第三次“抱团”结束期间虽然主动公募收益不及沪深300 ， 但仅累计跑输约5% ， 相对跑输程度较低 。
其认为在“抱团”解散后 ， 主动公募基金对大市值、高B/P、高ROE及高净资产增长率个股有较高偏好 ， 三次“抱团”解散后 ， 主动公募资金流行“四高”个股的比例分别为37.1%、45.2%及20.2% ， 明显高于其他类型个股 。

文章插图
公募持股占比增加并未导致个股估值增加 。从市净率变动角度看 ， 不论是主动公募持股占比扩张还是下降的个股 ， 市净率估值均倾向于下降 。一方面 ， 市场估值于2010年触达高位后基本处于下降趋势 ， 2010年沪深300市净率为2.25倍 ， 2020年二季度沪深300净值率则下降至1.43倍 ， 降幅接近40% 。
另一方面 ， 由于主动公募持股占比扩张的个股更显成长性 ， 净资产的增加对个股估值产生支持 。相反 ， 主动公募持股占比下降个股净资产增长相对较慢 ， 反应到个股估值上则呈现出估值扩张的异象 。
基金调仓换股进行时
无论是被市场视为“机构抱团股”的调整 ， 还是低位“中”字头个股上涨 ， 以及今日低估值的银行股起飞 ， 都显示出资金在寻找新方向 。在这个关键时间点 ， 不少基金经理也表示近期正在调仓换股 。
去年获得较好收益的汇丰晋信低碳先锋基金、动态策略基金的基金经理陆彬表示 ， 过去几年 ， 特别2020年是赛道型选手的风光时刻 ， 通过选出好赛道 ， 再买好赛道里的龙头公司 ， 往往就能有不错的胜率 。
然而 ， 2021年的机会更多将来自非头部的公司 ， 这些公司不像龙头公司那样耳熟能详 ， 且各有各的“问题” ， 或是行业不够景气 ， 或是被极致行情耽误而被市场忽略 ， 但这些公司或将成为2021年的主要机会 。
“2020年是极端的结构性行情 ， 而2021年市场可能是类似于过去强调经济周期的风格 ， 需要自下而上做研究 ， 寻找行业的一些机会 。2021年 ， 整个投资逻辑和经济周期已经发生了明显的变化 。这对基金经理的考验不言而喻 。”陆彬表示 ， 对于市场风险 ， 目前主要来自于估值方面 。2021年投资要把风控放在首位 ， 一些行业过去两年上涨过多 ， 某些风格因子可能要接受考验 。对于机构抱团的行业和个股 ， 需要关注基本面因素的变化 ， 对于基本面没有支撑或者即将发生变化的机构抱团股 ， 应该保持警惕 。基本面趋势变化后的抱团消解将会非常迅速和彻底 ， 投资者很可能遭受较大损失 。

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