华兴资本集团首席经济学家李宗光：如何看待这波“周期暴动”( 三 )

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综合供给和需求，我们判断：
1)尽管需求很难重现2000~2010年的“黄金十年”场景，但供需基本平衡下，价格难以再像前几年那样暴跌，波动中枢整体上一个台阶，行业格局显著改善；
2)供给弹性大幅下降下，市场信号失灵风险上升，微小的供给或需求扰动下，价格将间歇性出现暴涨或暴跌，波动上升；
3)超级周期缺乏需求基础，即便价格出现暴涨，其持续性仍然不强。
投资者如何应对周期暴动
这波大宗商品暴涨，起始于2020年3月疫情期间，主要是政策刺激预期叠加疫情带来的供应链中断所致。从个股的机构持股看，2020年四季度，大部分涨势较好的周期龙头基金持股都出现了明显增加，表明虽然权益市场较商品市场滞后两个季度启动，但也基本有效地反映了基本面的改善。
但到了一季度末，大部分周期龙头股季末基金持仓都出现了显著下降，部分龙头股基金持仓下降了70%~90%(图8)，表明机构投资者对本轮周期暴动的判断就是“昙花一现”，投资策略就是“逢高建仓，见好就收”，更多的是就是前期投资的逢高“解套” 。这个并不难理解，一方面，过去十年，几轮周期股反弹都是暴涨暴跌，波动极大，持续性和夏普比率极差，一追高就被套，赚钱效应几乎为负。比如2014~2015年和2016~2018年两轮，涨幅巨大，但最后都跌回原点，持有期稍微拉长基本就是深套。
另一方面，市场上大部分基金经理，尤其是明星基金经理，都是医药、消费或科技研究员出身，对于宏观和周期走势天然陌生。走出“舒适区”需要极大勇气，再加上周期股本身“糟糕的历史记录”，大部分基金经理和机构资金基本无视了年初以来这波周期暴动。

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在周期暴动力度和持续性超预期的基础情景下，这意味着市场对于大宗价格的暴涨和基本面的改善反映极不充分，且存在滞后。后期一旦这一情景得以确认，意味着股价仍有较大向上修正的空间。比如，如果电解铝价格波动中枢一旦能够稳定在1.7万~2万元/吨，那么很多龙头P/E可能仅有4~5倍。
从博弈角度看，核心资产调整仍然极不充分，估值仍处于极端贵的水平，大部分资金仍试图“坚守待变” 。历史表明，大部分资金根本没有风险承受能力穿越周期，只要调整时间和幅度超预期，叠加另一边的周期景气持续超出市场预期，那么部分“后知后觉”的资金流入周期的空间仍然存在，从这个角度看，权益市场的周期暴动可能尚未走完。
（文章来源：第一财经）
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