中信证券明明：如何看待昨日鲍威尔释放鹰派信号？( 二 )

鲍威尔在接受采访时针对美国经济和美联储政策表态，提出随着美国经济复苏和目标取得实质性进展，美联储将减少债券购买。3月25日美国当地时间周四，美联储主席鲍威尔在接受美国国家公共电台(NPR)采访时，针对美国经济和美联储货币政策发表了看法。在采访过程中主持人向鲍威尔提问，你是否能够在不久的将来从经济当中回收疫情期间注入的资金？鲍威尔在回答时表示，伴随着时间的推移和经济的复苏，美联储已经向公众提供了有关未来行动的指引，随着我们朝着目标取得更大的进步，美联储将逐步减少国债以及MBS的购买量。鲍威尔在做出上述表态以后，美国三大股指期货明显做出反映，纷纷转跌。

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对于鲍威尔昨日释放的鹰派信号，我们认为其主要的出发点在于当前美国经济的逐步好转，而这一点与3月份美联储议息会议上调对于未来美国经济的预期具有一致性。对于鲍威尔在昨日采访时释放的鹰派信号，对比此前美联储的对外表态，我们可以看出其中的连续性。在市场对于美联储可能紧缩产生恐慌时，美联储为安抚市场情绪，其表态为“美联储将维持资产购买计划直至就业和通胀目标方面达成‘实质性’进展” 。而本次鲍威尔的表态则是“伴随着时间的推移和经济的复苏，美联储已经向公众提供了有关未来行动的指引，随着我们朝着目标取得更大的进步，美联储将逐步减少国债以及MBS的购买量” 。我们认为鲍威尔表态的微妙变化，其背后的出发点在于当前美国经济的逐步好转，而这一点与刚刚结束的3月份美联储议息会议上调对于未来美国经济的预期具有一致性。3月份美联储显著调高了对于经济前景的预测，具体而言，美联储预计2021年美国GDP将可大幅增长6.5%，较去年12月预测的4.2%有所改善；2022年和2023年的GDP增长预测分别为3.3%和2.2%；失业率的预测从12月份的4.7%-5.4%下降至4.2%-4.7% 。
从库存周期角度看美国经济
鲍威尔的鹰派信号基于当前美国经济的好转，而对于观察美国经济表现而言，库存周期是其中的一个重要角度，从美国库存同比与制造业PMI指数的走势来看，库存增速表现与美国经济走势较为一致，当前美国正处在新一轮库存周期的上升期。我们在前文提到鲍威尔关于美联储未来货币政策释放的鹰派信号，基于当前美国经济的逐步好转。而对于观察美国经济的表现而言，库存周期是其中的一个重要角度。从美国库存总额同比增速与美国制造业PMI的历史走势情况来看，我们可以看到美国库存增速表现与美国经济走势总体较为一致，库存增速在一定程度上具有滞后性，从美国库存周期的表现情况来看，目前美国正处在新一轮库存周期的上升期，上一轮库存周期的低点出现在去年的7月份。

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从销售同比与库存销售比表现来看，当前美国需求表现较强，库存周期的上行反映了在较强需求下企业的主动补库行为。对于库存周期所处的阶段，在库存增速上升时期，存在主动补库存和被动补库存两个阶段，库存周期的产生来源于生产端与需求端的错位，主动补库存阶段需求端表现较强，而随着需求逐渐放缓，库存周期便步入被动补库存阶段。对于库存周期阶段的判断，销售同比和库存销售比的表现将给我们提供很重要的参照。从当前美国库存同比、销售同比以及库销比的表现来看，在去年疫情的影响之下，美国库存同比和销售同比均经历了较为严重的冲击，在疫情导致的社交隔离影响下，美国销售受到的打击更为严重，而当前美国销售同比增速出现明显反弹，反映在疫情逐步得到控制以及疫苗接种推进背景下，需求端的明显修复。与此同时我们注意到当前美国库存销售比正处于下降的趋势当中，库存销售比指库存量与销售额的比率，在需求恢复的背景下，库销比的下降加上当前的库存同比上行，反映出当前美国库存周期所处的阶段为较强需求下企业主动补库阶段。