李迅雷：从房价与房租背离角度看通胀

_原题为：从房价与房租背离角度看通胀
摘要【李迅雷：从房价与房租背离角度看通胀】从2017年至今，房价指数与住房租赁价格指数呈现明显的背离走势，即房价不断走高，累计上涨了21%，但房租价格指数却基本稳定。房价与房租之间的背离，实际上可以看成是资产价格与商品价格(服务价格)之间的背离现象。
今年以来，随着大宗商品价格的暴涨，通胀已经成为热门话题。对于通胀的担忧，其实由来已久，毕竟全球性的货币超发已经持续很长时间了。但去年为了应对疫情，以美国为代表的主要经济体的央行超大规模扩表，更引发了人们对通胀的担忧。今年国内的不少商品都出现了不同幅度的上涨，加上国际大宗商品上涨是否也会触发国内的输入型通胀，对此，本文试图换一个角度去判断当今世界通胀的表现形式与趋势。
房价与房租走势相背离的深层原因
通常，国外的租金收益率都要比国内高，扣除各种税费之后，3-4%的年收益率还是有可能实现的，尽管那些发达国家都是低利率或是负利率。故很多国内投资者到海外置业，都会把租金收益率当作购房的一大理由。而在国内购房，购房者则更关注房价的未来走势而非租金回报率。
根据国家统计局和中国房地产研究协会的相关数据，不难发现，从2017年至今，房价指数与住房租赁价格指数呈现明显的背离走势，即房价不断走高，累计上涨了21%，但房租价格指数却基本稳定。房价与房租之间的背离，实际上可以看成是资产价格与商品价格(服务价格)之间的背离现象。
房价与房租呈现背离走势
【李迅雷：从房价与房租背离角度看通胀】

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数据来源：国家统计局、中国房地产研究协会、中泰证券研究所
纵观历史不难发现，资产价格的涨幅，与货币超发程度和社会宏观杠杆率水平的提升度相关性更大，而物价的涨幅与居民实际收入的增长幅度有关。以美国为例，从1929年至今，美元纸币增长了330倍，而美国经济实际只增长了16倍，从1971年美元与黄金脱钩开始算起，美元纸币增长了21倍，美国经济实际只增长2.7倍，但房价平均涨了11.7倍，股指涨了31倍。
进一步区分1930-1971年美国实行金本位制度下的通胀和居民实际收入的涨幅，分别为1.7倍和1.4倍。但布雷顿森林体系解体后，美元开始超发，则从1971-2020年，通胀累计上涨了5.3倍，而居民实际收入只增长1.5倍。可见在美元与黄金脱钩之后，通胀的累计增幅大大超过了居民收入的累计增幅，但比起资产价格的累计涨幅，则仍然是小巫见大巫。
美国历史上各大类资产、通胀、收入的涨幅(倍)

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来源：CEIC，NBER，中泰证券研究所
从中国居民可支配收入与物价的走势看，同样存在明显的相关性。以2013年至今的城镇居民可支配收入(名义)历年同比增速与剔除能源和食品项后的核心CPI同比增速为例，发现两者也存在一定相关性。
居民收入变化与CPI之间存在一定相关性

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数据来源：中泰证券研究所
在上图中，居民收入增速为何显著超过核心CPI涨幅呢？我的理解是，中国是全球制造业第一大国和出口第一大国，即可贸易品的供给能力非常强，为此，一些西方国家还指责中国“输出通缩”，在国内存在产能过剩的情况下，物价上涨的基础不足。
我们还可以进一步从居民收入结构上来解释房价与房租走势背离的原因。从国家统计局公布的数据看，2016-2020年，我国中等收入组居民的可支配收入增速25.4%，而高收入组则增长35.4%，相差10个百分点。中低收入组是消费主体，高收入组的边际消费倾向要低于中等收入组，而居民收入结构的错位，意味着消费主体可能存在有效需求不足问题。