中信证券：2021年下半场这样投！四季度上行空间更大( 五 )

宏观流动性外松内稳，市场流动性依然充裕。一方面，通胀约束缓解，更关注就业的美联储最早三季度末才会讨论缩减购债规模，欧洲和日本央行的行动更晚，预计三大央行2021Q3~2022Q2四个季度扩表规模分别为8700/6400/6400/4400亿美元。预计美元指数二、三季度偏弱，底部区间在88~89，而在三季度末在美联储边际收紧预期下预计将由弱转强，四季度可能上行至92以上。预计人民币兑美元先升后贬，今年运行在6.2~6.6区间，并在三季度达到6.2的高点。另一方面，下半年国内货币政策保持稳健中性，信用周期缓慢回落，预计政策利率不调整。银行间市场方面，预计三季度DR007继续围绕中枢2.2%波动，四季度边际收紧后，2.2%将成为DR007波动的下限；同时，预计下半年10年国债到期收益率将在3.0%~3.4%区间宽幅震荡。市场流动性方面，在防范地产泡沫和资管新规过渡期截止渐近的背景下，居民相对增配权益资产的动力依然较强。
盈利增速结构分化，周期弱化成长占优。宏观经济恢复稳健的大环境下，下半年影响A股盈利增速的最主要因素有3个：商品价格过快上涨后的修正、成长类制造资本开支持续增长、居民可支配收入和非房信贷增速提升驱动可选消费复苏。1)总体上，预计2021年中证800非金融板块盈利增速达到32% 。2)结构上，工业、消费、TMT和医药增速预计分别为37%、28%、14%和31%，消费板块在下半年对非金融净利润增速贡献程度最大。3)节奏上，2021年二季度工业板块单季净利润规模达到高点；三季度TMT和医药两大成长板块相对盈利趋势会明显占优，同时市场顺周期逻辑淡化；而从四季度到明年上半年，可选消费品将引领大消费板块，迎来一轮持续的相对景气上行趋势。
下半年A股资金预计净流入2200亿元，外资或继续超预期。以上述研判为基准，我们结合投资者行为测算A股资金流动，各类投资者下半年资金净流动预测如下：1)外资方面，人民币汇率先强后弱，A股在新兴市场中配置价值依然明显，预计北向资金净流入超1700亿元；2)私募基金仓位已偏高，继一季度规模激增后，预计净流入规模1400亿元；3)险资和理财子一季度小幅减持，后续将恢复小幅流入的节奏，预计下半年净流入1500亿元；4)市场企稳下公募基金新发回暖，存量赎回稳定，预计净流入1100亿元；5)产业资本基于较大的解禁规模继续净减持，但诸多一级半资金也会流入托底，预计下半年流出1200亿元；6)今年IPO发行规模与去年接近，下半年募资规模偏大，预计为2300亿元。综上所述，预计2021年下半年A股资金净流入规模约2200亿元，三、四两个季度净流入为600亿元、1600亿元。
下半年共振上行，四季度空间更大。结合上述预测，我们分别就海外因素、基本面、政策、流动性在各季度对A股大势的多空影响进行了打分，并加权计算了综合得分。其中2021年三、四季度得分为2.8、5.4；2022年一、二季度的得分是1.9、1.6.A股依然处于中长期慢涨通道中，通胀预期见顶回落，基本面扰动缓解，流动性预期修复，今年三季度A股预计在震荡中缓慢上行；全球经济共振复苏，国内政策落地提速，市场流动性依然宽松，今年四季度A股上行空间更大。
配置建议：淡化周期思维，聚焦成长及消费。
1)三季度强化成长配置。三季度通胀阴霾渐散，流动性预期修复，而成长类板块相对盈利趋势明显占优。建议继续关注更多由产业空间带来市值空间和估值弹性的成长板块。其中成长类制造关注新能源、科技自主可控、国防安全和智能制造；成长类消费关注化妆品、医美、免税、运动服饰、新型烟草等。主题方面，推荐受益于“碳中和”各条线实施纲要出台预期的能源安全主题，以及二季报有望超预期且受海外不稳定局势催化的国防机弹板块。