国泰君安：业绩首次出现下滑！房企的大浪淘沙拉开序幕

_原题为：【国君地产|年报综述】滞后2年的全面降速——2020年年报综述
摘要【国泰君安：业绩首次出现下滑！房企的大浪淘沙拉开序幕】2020年受疫情影响，A股重点房企结转大幅放缓，业绩首次出现下滑。2020年，A股29家重点房企营收合计实现2.3万亿，同比增长12%，相比2019年的23%增速大幅下滑；归母净利润实现1864亿元，同比减少8%，首次出现业绩下滑。一方面，我们看到本轮重点房企结算速度从2017年的低位开始复苏，房企进入业绩持续释放期，但2020年受疫情影响结转受拖累；另一方面，我们也观察到随着高价地的结转，存货减值的拖累，造成归母净利润增速转负。
概要
2020年房企继续缩表，而且业绩首次出现下滑，盈利回落至2015年水平。1)重点房企资产扩张继续收缩5%，主要源于权益扩张的大幅收缩，以及负债扩张的持续收缩；2)重点房企的三费率平均为7.2%，相较2019年下降0.9pct，处于近10年的低位水平。其中占比最高的管理费用率改善最好，因为多数房企从扩张期进入到深耕期；3)经历过2017年火爆抢地，房企从2018年便开始大规模计提存货减值准备，2020年的存货跌价损失创新高；4)重点房企毛利率从2019年开始下滑，2020年较2019年大幅下滑4.6个pct至26.4% 。重点房企净利率也继续下滑，净利润率扣除投资收益和公允价值变动后下降1.6pct至8.6%，归母净利率下滑1.7个pct至7.9%，回落到2015年的盈利水平。5)随着高价地的结转，存货减值的拖累，重点房企归母净利润同比减少8%，首次出现业绩下滑。
【国泰君安：业绩首次出现下滑！房企的大浪淘沙拉开序幕】房企降杠杆拿地不再激进，加快周转享受管理红利。一方面，受融资三道红线的影响，房企继续降杠杆，重点房企有息负债增速从2019年的9.7%持续下滑至2020年的7.6% 。由于融资红利和土地红利的消失，在降杠杆过程中，房企土储扩张速度放缓，拿地不再激进；另一方面，重点房企从拿地-销售-竣工交付的速度在加快，从2019年平均3.37年加快到2020年3.26年。房企为了加快回笼资金，以及加快结转增厚净资产以达三道红线目标等，房企都将加快周转速度，而优秀的房企将享受管理红利。
房企持续降土储，地货比提升。1)在杠杆管控压力下，2020年重点房企土储仅微增3.7%至24.7亿平；2)从土储去化周期看，2020年继续下降0.21年至4.47年，随着土储逐渐结转，未来仍有下降空间；3)重点房企地货比逐年上升至40%，一方面带来无息杠杆压力，另一方面也让毛利率承压。
竣工稳定增长，销售目标再降速。1)重点房企2020年竣工略低于计划，2021年计划竣工仍保持较高增速，重点房企2020年新开工面积下滑8.4%，2021年计划开工止跌小幅增长；2)从2020年公布销售目标房企看，总销售额略超年初目标，2021年房企目标销售增速延续下降趋势，降至11%；3)2020年有息负债成本与2019年基本持平，TOP11-20有一定下行。港股中的中国金茂、融创中国，受益旭辉控股集团，A股标的推荐中南建设、万科A、保利地产、金地集团、招商蛇口等。
风险提示：融资调控超预期，导致缩表速度过快。

文章插图
1 房企扩张持续减速，盈利回落至2015年水平
1.1 房企虽负债扩张收缩变缓，但利润扩张首次收缩
2020年，重点房企资产扩张继续收缩5%，主要源于权益扩张的大幅收缩，以及负债扩张的持续收缩，且利润扩张首次出现收缩。2020年重点房企资产扩张1.4万亿元，同比减少5% 。其中：负债扩张1.1万亿，同比减少2%；权益扩张834亿元，同比减少41%；净利润扩张2493亿元，同比减少3% 。