中金：汽车行业估值体系正在发生变更( 三 )

图表：长城汽车推出欧拉电动车、炮皮卡、坦克系列越野车等产品，实现品类拓展(实体柱为车型在售时段)
【中金：汽车行业估值体系正在发生变更】

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资料来源：公司公告，中金公司研究部
图表：自主品牌不断进行高端化尝试

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资料来源：公司官网，搜狐汽车，中金公司研究部
图表：比亚迪逐步实现品牌向上

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资料来源：公司官网，搜狐汽车，中金公司研究部
负重IV:新赛道增加资本开支，传统产线面临固定资产减值风险。自2018年中国乘用车产销开始下滑，各大车企进行资本开支控制， 2020年同比下滑21% ，但绝对投入金额仍处于较高水平，用以新车型产能扩张、三电系统新建产能等。但同时传统发动机产线、老旧车型专属资产、传统动力设备、模具等设备在传统车型面临更新换代的时候，也有面临固定资产减值的可能性，例如长安汽车2020年计提了部分固定资产减值准备。
图表：车企资本开支：尽管严控，总体处于较高水平

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资料来源：公司公告，中金公司研究部
图表：固定资产：传统属性相关的固定资产未来面临提前计提减值准备的风险

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资料来源：公司公告，中金公司研究部
负重V:员工薪酬刚性，人才高端化进一步增加企业员工负担。从另一个维度看，尽管企业面临着盈利压力，但给员工的薪酬占比一直在持续提升， 2010年员工薪酬占比约7% ，此后持续提升至2019年9%的水平。我们认为这体现了大部分整车企业具备承担较强社会责任，无法灵活的根据行业景气度来调整人员规模，使得员工薪酬支出相对刚性；也体现了车企为迎接行业“新四化”(电动化、网联化、智能化、共享化) ，人才结构迈向高端：从生产制造转向自主研发，从机械设计转向软件开发。这些无疑增大了企业的负担。
图表：自主车企薪酬支出和占比较高

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资料来源：公司公告，中金公司研究部
图表：多数车企薪酬占收入比例提升

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资料来源：公司公告，中金公司研究部
制造业以利润为重，但行业盈利巅峰已过。从中国整车企业过去十二年的ROE和员工薪酬占比看，行业在2010年达到ROE 21% ，且企业负担不重。但后续受到上述众多负面因素影响，行业整体ROE持续下行，盈利巅峰已过。从全球的角度，过去五年大部分车企处于低单车利润状态，豪华车企中奔驰、宝马、奥迪三个品牌总体维持较其他主流品牌更高的盈利能力，长期单车利润在2万元以上。美系品牌单车净利润则保持在8,000元左右，韩系品牌处于4,000-7,000元水平，仅有大众(含奥迪)即使是在行业增速放缓的时候仍能展现出较强的运营能力，体现出较好的成本管控能力和平台化带来的降本空间。