万亿蚂蚁的高光与隐忧( 三 )

用户活跃度直接决定着蚂蚁的未来增速。在招股书关于“风险因素”的部分，蚂蚁透露其开展了促进用户参与度和活跃度的整体增长战略，如商家活动，但也称“无法保证面向商家的服务内容未来会大幅增加，甚至可能出现根本无法增加，或者即使增加也无法提升平台上用户参与度和商家活跃度的情况，导致用戶被竞争对手吸引。”
事实上，蚂蚁早已开始着手解决用户增长疲软的问题。
招股书显示， 2018年，蚂蚁在推广和广告方面进行了较大投入，实现覆盖中国大部分互联网用户和商家以及提升参与度的战略目标。
2018年，蚂蚁的销售费用为473亿元，占全年收入的55.2% ，拉低了整体的盈利能力。至2019年，蚂蚁仍在继续推进这方面的举措，但在营销上的投入力度有所降低。2019年上半年，蚂蚁的销售费用占期內收入的19.8% ，由此可得销售费用为144亿元，相比同年全年技术研发费用106亿元，蚂蚁的销售费用算是绝对的开支大项。
除了业务增长和创新的潜在风险，蚂蚁关于法律法规的“风险因素”值得尤为注意：“我们和合作伙伴受到广泛的法律法规约束，未来的法律法规可能施加额外要求及其他义务，可能对业务、财务状况及经营业绩造成重大不利影响。”
支付系统本身的强监管加上近年来不断收紧的趋势，可能会导致蚂蚁的合规成本增加。蚂蚁的营业成本大部分是交易成本，主要为促成支付宝上的交易而产生资金流转时向金融机构支付的费用。2017年至2019年，蚂蚁的交易成本始终是营业成本的最大项。
2017年、2018年、2019年全年，以及截至2020年6月30日止的6个月，蚂蚁的交易成本占营业成本的比例分別为81.6%、81.3%、77.2%及75.5% 。
【万亿蚂蚁的高光与隐忧】成本增加导致蚂蚁对商家与合作金融机构的吸引力降低，中介角色被削弱，业绩也可能受到影响。而居高不下的交易成本一旦上涨，则会直接拉低蚂蚁的盈利能力。但蚂蚁称，无法保证交易费率以及其他成本将来不会增加，或将增量成本转嫁给客户。
此外，关于收费类型和法规的调整，也会直接影响蚂蚁未来的业绩。典型如银保监会2020年7月12日发布的《商业银行互联网贷款管理暂行办法》、最高人民法院8月20日降低民间借贷利率的司法保护上限，都将直接影响到蚂蚁的核心业务。
巨头的“小生意”
外界关注的另一焦点，上市之后，蚂蚁内外能否仍保持步调一致。
资料显示，杭州君瀚及杭州君澳持有蚂蚁已发行股份总数分别约29.86%及20.66% 。君瀚、君澳作为蚂蚁的员工持股平台，此次上市后合计持股将不低于40% 。
上述二者的控股公司杭州云铂，马云占股34% ，为实际控制人。此外，蚂蚁董事长井贤栋、蚂蚁集团CEO胡晓明、阿里集团CPO蒋芳各持有杭州云铂22%的股份。
除了这些核心高管，阿里巴巴通过其子公司杭州阿里巴巴及Taobao Holding Limited持有蚂蚁33%的股权。而占股2.9%的全国社保基金是蚂蚁最大的外部股东。
按照《香港上市规则》，马云、井贤栋、胡晓明、蒋芳、杭州云铂、杭州君瀚、杭州君澳以及阿里巴巴都是蚂蚁的控股股东。根据国内的相关规则来看，蚂蚁的仅有的股东为杭州君瀚、杭州君澳。从名字的重合度来看，马云无疑是蚂蚁上市的最大赢家。