开源策略：坚守价值静待周期

_原题为：反弹无限好 | 开源策略
摘要
1 大宗商品回调，“逆通胀交易”引领市场反弹
本周(5月17日-5月21日)，主要指数中除上证指数、上证50外均实现涨幅，温和反弹。由于政策的调控，商品与周期股均出现明显回调，以钢铁、煤炭为代表的周期板块跌幅较大。在通胀预期回落下，茅指数出现春节后最为微弱的反弹。全市场以“逆通胀交易”为主线。
2 “逆通胀交易”是市场的潜在隐患
部分投资者认为高估值资产“跌出价值”后将重新迎来机遇。但需要意识到的是，伴随疫情逐步褪去，当下其实可能是A股历史上最大一次估值分化修复的开始：历史上看每次估值分化的修正都会回落至均值下方，当下仍远高于一倍标准差。估值并非是涨跌的理由，但是结合基本面场景就会发现“逆通胀交易”存在几个问题：第一，在前期PPI上行中，流动性环境并未收紧，核心资产基于ROE的预期收益率视角看回调幅度相应并不充分，那未来其实也谈不上进一步放松；第二，“逆通胀交易”本质上隐含的是通胀回落后的流动性放松，但是历史规律指示无非经济与通胀后面有两种演绎可能：由于需求持续复苏，逐步拉动通胀继续回升，当下的调控只是延缓了复苏向过热的进程，那高估值终被压制；如果经济回落，需求终于下行导致通胀回落，在此类经济下行场景下会出现“利率下行但是压估值”的情况，高估值资产反而面对更大的压力，最新一次就是2018年Q3 。上述场景与估值的矛盾在近期迎来了一个触发因素：4季度进场基民开始陆续解套。
3 真正的周期还未开始
从2010年和2016-2017年两轮对大宗商品的价格调控来看，调控之后确实会出现商品和周期股价格的同步下行，但政策调控不意味着行情就此结束，关键还是在于需求本身。而本次大宗商品价格的调控，一定程度上缓解了中下游毛利率下行的趋势，延长了复苏到过热的进程，中下游企业“不受损”是产业链持续获取增量利润的前提条件，这依赖于下游需求的稳定增加，也需要上游原材料不出现过快的涨幅，政策调控使得后一个条件得到满足，未来需求逻辑将接替供给逻辑，成为中上游周期股的重要驱动。待商品企稳后，股票将有更强的弹性。更长期来看，市场对周期股的产能价值也需要重新认识，存在估值修复的必要性，我们阐述了“碳中和”的实施将会从产能限制和行业集中的途径，扭转过去十年周期品实际价格被动“贬值”的处境。
4 坚守价值，静待周期
“逆通胀交易”缺乏估值与基本面的支撑，加上交易结构上的隐患开始暴露，正在成为市场潜在不安定因素，结构性持币或许成为一种应对策略。但当下我们认为市场仍有大量风险收益比良好的资产：银行、保险、建筑、房地产等价值风格板块；对于中上游品种：煤炭、铝、化工(纯碱、化纤、钛白粉)、钢铁我们对其未来仍然乐观，当下应该为新一轮行情布局，至少相对收益能力已经开始确立。
风险提示：经济快速下滑，货币政策超预期宽松。
报告正文

文章插图
1 。通胀交易暂歇，并非结束
本周(5月17日-5月21日)，主要指数中除上证指数、上证50外均实现涨幅，温和反弹。创业板指周涨幅达到2.62%，汽车、电新、家电成为了本周市场反弹的主要板块。由于政策的调控，商品与周期股均出现明显回调。5月12日国常会首次要求有效应对大宗商品价格过快上涨后，黑色及有色系均出现下跌，本周初的5月17-18日略有企稳，随后5月19日国常会“二次点名”大宗商品涨价，要求做好大宗商品保供稳价工作，黑色及有色系再次开启下行，以钢铁、煤炭为代表的周期板块本周跌幅较大。

开源策略：坚守价值 静待周期

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