中信证券：2021年下半场这样投！四季度上行空间更大(21)

息差：料将逐步企稳。1)资产收益率将回暖。贷款年初重定价带来一次性影响，我们测算21Q1上市银行资产收益率较2020年全年-10bps；新发放贷款利率稳步运行叠加贷款期限结构优化，预计二季度开始资产收益率稳步修复。2)负债付息率或将平稳。测算20Q4、21Q1上市银行计息负债单季付息率分别环比+1bp/+3bp，保持稳定运行趋势，反映货币政策执行报告引导的“稳定银行负债成本”方向，付息率具备平稳运行条件。3)料净息差稳定修复。在资产收益率向好趋势下，二季度偏松的资金面状况将有助当季净息差环比企稳，下半年息差视资产收益抬升和负债成本稳定的结果而定，总体趋势将以稳定修复为主。
资产质量：宏观修复，银行处置，回暖趋势延续。1)账面数据保持改善：2021年一季度上市银行平均不良率为1.46%，较2020年末下降0.05pct，贷款核销保持积极。2)经济修复环境下，重点领域资产质量平稳：一季度以来消费信贷、信用卡等零售信贷以及重点对公行业信贷质量持续改善，有助稳定不良生成率。3)非信贷资产拨备夯实。2021年一季度末，上市银行拨备覆盖率较2020年末提升6.48pct至213.51%；由于资管新规过渡期接近尾声，预计各家银行非信贷资产拨备计提力度仍然不低。4)信用长周期数据改善，上市银行“拨贷比-不良率-关注率”指标持续提升，加大处置背景下问题资产延续出清趋势。
投资策略：业绩稳增长，收益有空间。1)年初复盘：今年以来银行板块上涨9.6%，涨幅居30个中信一级行业第4位，绝对与相对收益兼具的背后是基本面与资金面的共振，其中一季度公募基金重仓市值占比较去年末显著提升1.99pct至5.94% 。2)年内展望：金融政策慢变量，市场风格和资金快变量，板块基本面修复，预计全年营入和净利润增速分别达7.5%/8.1% 。当前覆盖银行平均估值0.83xPB(对应2021年)，市场风格催化相对收益，基本面修复夯实绝对收益空间。
个股思路：“优质银行+修复银行”双主线。1)优质银行：商业模式迭代+客户基础沉淀+财务资源积累，估值溢价基础夯实，看好盈利领先带来的持续阿尔法收益；2)修复银行：基于Forward PB-“拨贷比-不良率-关注率”筛选逻辑，精选具备风险拐点、估值修复特点的标的。
风险因素：宏观经济增速大幅下行，银行资产质量超预期恶化。
18丨非银行金融行业2021年下半年投资策略：选择“差异化”成长龙头，分享股权投资大时代
核心观点：
在加速国际化和机构化的股权投资大时代，自上而下看，交易所壁垒最高，金融科技、资产管理、财富管理是蓝海。财富管理正在以用户为中心解构与重构，在银行、证券、保险、互金全面开花。证券步入可持续增长新时代；寿险受大众消费能力抑制，中高端市场方兴未艾；车险改革和线上化，产险龙头盈利修复；金融科技加速整改，迈向行稳致远新周期。建议精选具备“差异化”能力、公司治理完善的成长龙头。
权益大时代已经到来。发展资本市场是解决外部中美关系和内部人口老龄化两大矛盾的主要手段。当前影响宏观经济的三个核心要素是：科技进步、人口老龄化、贫富分化。通过资本市场撬动工程师红利，促进技术发展，创造增量价值，以弥补养老金和公共支出缺口符合商业逻辑。我们测算中国家庭金融资产占比1个百分点的上升，可以带来4-5万亿元财富管理增量。新《证券法》、资管新规、公募投顾牌照、证券综合账户等政策，推动资本市场机构化和国际化进程。
互联互通正在将中国资本/资产引入全球金融体系。中国香港市场是中国新经济主战场，截至一季度末新经济集聚的资讯科技、医疗、消费行业市值占比达到59% 。中国香港市场可以满足上市公司上市进度可预期、增发效率高、减持限制少、资金成本低、金融工具完善、国际机构投资者定价能力强、南下资金流动性充足的需求。罗素公司先知先觉，已将指数跟踪基准改为阿里巴巴H股价格，头部赴港二次上市公司的港股交易活跃度不低于美股，二次上市中概股港股配置价值正在提升。一季度末公募基金港股配置比例为9.4%，距离配置上限50%仍有巨大提升空间。