安信策略：短期仍无忧在成长主线中把握扩散( 二 )

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央行公开市场操作方面，继续维护市场流动性合理充裕，延续此前100亿元逆回购操作，本周投放资金2200亿，回笼资金500亿，净投放1700亿。在当前央行稳健的政策态度下，我们预计流动性稳中偏松的局面短期还将持续。随着广义流动性的持续回落，债市的资金需求和机构配置需求此消彼长，债券收益率依然易下难上。

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1.1 。国内流动性环境短期将维持宽松
央行为什么近几个月以来始终维持资金面偏宽松的状态呢？我们认为主要原因有以下三点：
原因一：当前经济增速低于潜在产出增速
在今年3月人民银行课题组刊发的工作论文对我国“十四五”期间潜在产出和增长动力进行了全方位测算，结果表明“十四五”期间我国潜在产出增速在5%-5.7%，总体继续保持中高速增长。

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这样的测算结果意味着我们需要“正确认识我国潜在产出保持中速增长的特征，保持货币政策合理适度支持。我国经济增速下降的主要原因，是潜在产出增长的周期性下降，而非短期趋势的影响。通过传统大规模的财政和货币刺激政策将实际GDP增速长期维持在潜在产出增速之上是无法实现的，不仅如此，还容易造成通货膨胀和宏观杠杆率的过快上升，进而增加经济系统性风险。”因此，我们需要对未来几年经济增速的放缓给予更多容忍度，而在此过程中对刺激政策的规模也不宜抱有过高期待。
而进入4月，随着今年一季度经济数据的披露，我们发现GDP的两年复合增速仅为5.02%，不仅相较去年四季度大幅下滑，也显著低于5.7%的潜在产出增速。因此，一季度较弱的经济增长表现可能是央行在二季度维持流动性偏松的重要原因。展望二季度，我们预计当季GDP同比增速约为8.0%，Wind平均预测水平为8.2%，然而这一增速可能依然偏低，即使我们用8.2%的平均预测增速进行计算，两年复合增速仅为5.67%，也仍然低于5.7%的潜在产出水平。

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在后疫情时代的经济修复过程中，迟迟未能回正的制造业投资增速成为政策的重点方向之一。在4月30日召开的政治局会议特别强调：“稳健的货币政策要保持流动性合理充裕，强化对实体经济、重点领域、薄弱环节的支持。”“要促进国内需求加快恢复，促进制造业投资和民间投资尽快恢复” 。我们注意到，截至今年4月，制造业投资累计同比增速(今年以来采用两年平均增速)仍未回到0以上的正增长区间，因此如果货币政策快速收紧，将不利于制造业投资的复苏。

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原因二：今年通胀压力不大
对于央行而言，允许利率持续走低的另一个原因在于今年通胀压力不大。以央行最为重视的CPI指标为例，我们预计今年CPI将呈现总体上行的趋势，但同比增速基本都低于2.5%的水平。同时，猪肉价格的持续走低也将长期压制CPI增速。根据商务部最新公布的数据，上周白条猪批发价已经降至26.86元/公斤，相较于去年同期(也是去年猪价最低位)同比下降31% 。5月7日国家统计局副局长盛来运在接受媒体采访时也曾表示：由于基数、结构性因素及输入性因素的影响，我国物价将呈现温和上涨的状态，但总体可控，全年CPI涨幅将明显低于3%左右的预期目标。

安信策略：短期仍无忧 在成长主线中把握扩散( 二 )

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