国君策略：制造业新时代挖潜逆袭的黑马( 七 )

1、表现-量：营收规模和市占率提升。当行业供给端增长因管制因素受限，或需求侧遭遇较大冲击，使得部分风险抵御能力较差企业出清时，具备优势的制造企业容易面临“被动式”量的提升。而当企业凭借自身优越的管控能力、渠道拓展能力、产品竞争优势、产能优势应对需求端变化并实现超越头部同行的增长时，则表现为“主动式”量的提升。对于制造企业而言，实现逆袭往往面临需求端的较大波动，这一点与传统周期工业品类似。结构上，除渠道拓展能力外，低端制造依靠更高的生产效率与更低的成本优势，中高端制造受政策支持力度较大，此外更加依赖于技术、设备与产能优势。
2、表现-价：产品价格上涨。包括全球定价的上游资源品在内，工业制品价格波动往往同时受到供需两端因素制衡，包括需求、库存、产能、投资等因素均产生影响，而其中又以需求侧最难定量测算，因此造成对上游和下游工业制品(包括部分有形消费品)的价格预判更具不确定性。对于逆袭的制造企业而言，由于本身处于产业链偏中端环节，下游企业强势地位、需求变化与上游资源品成本端的涨价均制衡于产品价格的波动，因此，除上游资源品外，制造业产品价格的上涨可能更多来自产品竞争力的提升及公司议价能力的提高。
3、表现-利：高毛利、低费率、高净利，即成本下降毛利率改善，降费增效进一步贡献利润率的提升。其中，一则成本优势，二则费用管控。这也是所有优秀乃至足以穿越周期的伟大公司具备的共性特征。无论是自身牌照壁垒、技术壁垒、产能壁垒、设备壁垒还是卓越经营管控能力下所形成的控本降费能力，是优质公司跨越成为龙头公司的必要条件与前提。对于制造企业，是否具备相对同行更优的成本传导能力与控费能力是在利润环节实现逆袭与超预期的关键。
4、表现-现金：除经营与投资间的权衡外，外部资金改善主要来自于融资扩张与对上下游资金占用的提升，二者同时对应公司资金状况的改善。其中，回款能力的持续改善可能来自于行业地位和议价能力的提升。需强调的是，资金占用提升和提价表现一样，都是议价能力提高的必要条件而非充分条件，议价能力的提升通常对应资金占用的提升和产品价格的上涨，但反之不一定。作为全A回款能力靠后的制造企业，同时较地产基建链受间接融资倾斜较低，在产业链内部资金占用的持续提升和融资扩张或是制造企业逆袭的重要条件。
我们首先从量价利及成本费用维度，对部分逆袭的优质制造企业表现进行刻画。其中，需求增长、下游景气拉动、产品竞争力提升是多数优质制造公司“量升”表现的三项重要原因，详见下表。
2.2、历史验证：资金占用与投资双升是优质制造逆袭核心表征
微观视角而言，单个逆袭制造企业的表现或有差异：在量、价、利、现金4个维度可能各有突显，甚至同时体现，背后反映的是公司在产业链内部所处地位、行业需求改善阶段和份额增长，投资行为及产能等经营状况的不同。但无论单个逆袭制造企业如何表现，我们认为，这些逆袭的优质制造企业必定具备以下“核心”特征：对产业链内部其他企业形成“挤压”(市占率提升或资金占用更强)，此外，逆袭通常意味着正在扩张(增加投资或产能利用率加快) 。
那么，满足以上条件的优质制造企业是否在盈利端和股价表现方面相应有所表现？我们根据制造企业逆袭的两个阶段：2016-2018年和2020年至今，进行历史回溯验证，主要结论如下：
1、该指标可以用于阶段内具备逆袭特征制造企业的整体筛选。微观筛选出同时满足2013-2016年与2016-2018年资金占用提升条件的优质制造企业，无论从估值、盈利能力还是当期成长性等角度，2016-2019年相较传统龙头及其他优质企业均表现更佳，净利润率和毛利润扩张速度超过其他制造业公司口径，并获取估值溢价。

国君策略：制造业新时代 挖潜逆袭的黑马( 七 )

国君策略：制造业新时代挖潜逆袭的黑马( 七 )